【編者按】旨在探索經(jīng)營者持股、實現(xiàn)企業(yè)家價值的第二屆中國企業(yè)經(jīng)營者持股高峰論壇，12月20日至21日在京舉行。該屆論壇有上市公司、大中型國企、高科技企業(yè)、券商、投資銀行機構(gòu)負責(zé)人300人參會。全國政協(xié)副主席、中國企業(yè)聯(lián)合會會長陳錦華發(fā)來書面賀辭，國家經(jīng)貿(mào)委、財政部、中國證監(jiān)會等政府部門的領(lǐng)導(dǎo)和一批領(lǐng)先企業(yè)家、權(quán)威經(jīng)濟學(xué)家應(yīng)邀參加了演講和交流。



　　陳錦華在賀辭中說，企業(yè)是社會經(jīng)濟活動的細胞，企業(yè)的活力直接影響社會的發(fā)展。而人是生產(chǎn)力最活躍的因素，只有把這個因素激活了，社會生產(chǎn)力才能得到徹底的解放。經(jīng)營者持股就是要在充分尊重和理解人的基礎(chǔ)上，將人及附加在人身上的管理要素、技術(shù)要素與企業(yè)分配的問題制度化。這個思想在黨的十五屆四中全會上已經(jīng)明確，現(xiàn)在是進一步掃清思想障礙，并深入、廣泛地進行實踐的時候。而將“經(jīng)營者持股”問題提升到“人力資源資本運作”的高度，是本屆論壇的又一創(chuàng)新，也是本屆論壇所需要探討的核心問題。

　　本屆論壇是關(guān)于我國企業(yè)探索經(jīng)營者持股改革的高規(guī)格的社會性研討活動，有領(lǐng)導(dǎo)講話、經(jīng)濟學(xué)家演講、咨詢專家發(fā)言、企業(yè)案例報告，對中國企業(yè)如何建立有效的經(jīng)營者激勵與約束機制，完善法人治理結(jié)構(gòu)作出了較為全面的探討。本報選編了其中精彩部分，以饗讀者。

　　人力資本是生產(chǎn)要素中第四要素人力資本運作決定企業(yè)生存和可持續(xù)發(fā)展中國銀河證券有限責(zé)任公司研究中心副主任陳東：經(jīng)營者持股理論依據(jù)主要是人力資本理論，人力資本是指人的知識、技巧和才能，他們能促進人的生產(chǎn)能力的提高。生產(chǎn)要素中除了勞動力、資本和工具以外，應(yīng)把人力資本作為第四要素。在經(jīng)濟增長的要素中，人力資本比物理資本更重要，估計在全部資本當中占到2／3或者3／4，也就是說資本增長的2/3或者3／4來自人力資本，而非物理資本。第二個依據(jù)，專業(yè)性人力資本對企業(yè)剩余收益的形成發(fā)揮更為重要的作用。第三個依據(jù)，社會主義公有制本身內(nèi)涵的理論邏輯。資本主義私有制的制度特征是資本占有勞動，而社會主義公有制的制度特征是勞動者占有資本。經(jīng)營者持股的問題，不純粹是資本主義制度的吸血問題，有人說這是馬克思列寧主義和中國革命的具體實踐相結(jié)合的嘗試。在企業(yè)創(chuàng)造收益和業(yè)績的時候，我們既要強調(diào)有人力資本的作用，也不能忽視物理資本的作用，兩者都要考慮。上海榮正投資咨詢有限公司總經(jīng)理鄭培敏：通過實施經(jīng)營者持股計劃，實現(xiàn)企業(yè)人力資源的資本化、股份化的過程，稱之為人力資源資本運作，用企業(yè)的股份資源來支付對勞動者的報酬，這是我們對全新的人力資源管理的理解。人力資源資本運作不是企業(yè)趕時髦的權(quán)宜之計，它是決定企業(yè)在新經(jīng)濟條件下生存和可持續(xù)發(fā)展的戰(zhàn)略問題，更深層次是產(chǎn)權(quán)的問題，通過激勵公司的產(chǎn)權(quán)治理結(jié)構(gòu)發(fā)生變化。并非排所有的企業(yè)都可以進行經(jīng)營者持股或者探索股票期權(quán)，總結(jié)出來有四個條件。第一個條件公司治理結(jié)構(gòu)要清晰和完善，有兩個內(nèi)涵。其一，產(chǎn)權(quán)要清晰，而且必須是有效的經(jīng)營性資產(chǎn)的產(chǎn)權(quán)清晰。其二是建立一套制度。

　　另外兩個是外部條件，第一個是資本市場的有效性問題。要想取得人力資源資本運作效果，必須經(jīng)理人市場化。我們提出一個四要素的方法。用這四個要素撐起人力資源資本運作，有四個要素，定人、定量、定價（可能是免費的，價格可以是零，獲得股份的代價是零，也可以是跟凈資產(chǎn)掛鉤的，也可以跟二級市場掛鉤的，具體情況根據(jù)企業(yè)來定）、定時（員工持股里面跟任期、年齡等等時間概念掛鉤，這些要素都是我們設(shè)計員工持股計劃當中的要素）。

　　人力資本運作的主要形式，有員工持股計劃、管理層持股、股票認股權(quán)、管理層收購。

　　實施人力資源資本運作的原則：度身定制、多層次、多工具、公正、中立原則以及戰(zhàn)略性和全面性。

　　人力資源資本運作也叫企業(yè)家上市。人力資源資本運作的利益特征，本質(zhì)上是原始出資者與經(jīng)營者之間的一種利益協(xié)調(diào)，由任何一方來做方案都有可能引起另一方的戒備和懷疑。一個完善和有效的股權(quán)激勵方案涉及到企業(yè)戰(zhàn)略、人力資源、資產(chǎn)財務(wù)及法律政策等四大方面的問題，需要找一個中介機構(gòu)來服務(wù)。

　　經(jīng)營者持股是新經(jīng)濟形態(tài)構(gòu)成中基礎(chǔ)性問題

　　中關(guān)村科技發(fā)展（控股）股份有限公司總經(jīng)理段永基：經(jīng)營者持股的問題不止是激勵個人、實現(xiàn)企業(yè)家價值的小問題，也是新經(jīng)濟時代新的經(jīng)濟形態(tài)構(gòu)成中一個基礎(chǔ)性的問題。新經(jīng)濟的推動力量有三支，一是全球經(jīng)濟的市場化改造，原來所有搞計劃經(jīng)濟的國家和地區(qū)基本上都宣布以各種各樣的方式進入市場體系。二是全球巨額資本的自由流動。現(xiàn)在世界上所有國家和政府提供的貨幣供應(yīng)量在流轉(zhuǎn)過程中大概是372兆美元。三是數(shù)字化網(wǎng)絡(luò)，縮短了全球企業(yè)和企業(yè)之間、人和人之間的距離，降低了交互信息的成本，提高了效率。這三支力量使得全球的經(jīng)濟力量發(fā)生了翻天覆地的變化。

　　舊經(jīng)濟、傳統(tǒng)經(jīng)濟的著力點在于降低人類經(jīng)濟生活中各種商品包括有形商品和無形商品的制造成本，新經(jīng)濟的著力點在于降低交互成本、互換成本。在人類生活當中，交互成本的比例和制成成本的比例幾乎是相等的，這就是新經(jīng)濟的希望之所在，新經(jīng)濟的前途之所在。

　　新經(jīng)濟的著力點在于交互成本的降低，在交互成本的降低過程中主要的承擔(dān)者是人。交互成本的表現(xiàn)形式主要是軟性的東西，軟的東西主要靠發(fā)明創(chuàng)造，執(zhí)行者也是人。在新經(jīng)濟形態(tài)下，人的觀念、人的制度創(chuàng)新的貢獻力已遠遠大于傳統(tǒng)經(jīng)濟下。在這個意義上來講，新經(jīng)濟可以概括為知識經(jīng)濟。人力資源里面最寶貴的是人的創(chuàng)新精神。人類一切都可以共有化，唯獨創(chuàng)新精神、創(chuàng)造精神、冒險精神是不能共有的。因此我們呼吁經(jīng)營者持股不是說我們呼吁私有化，也不是說把國有資產(chǎn)瓜分到我們的口袋里面去，也不是說搞經(jīng)營者持股就是調(diào)動我們的積極性。如果從這個層面來認識這個問題，就把這個問題看淺了。實際正在形成的新經(jīng)濟，就是人力資源的充分調(diào)動和激勵問題，特別是人們的創(chuàng)造性、冒險精神的激勵和調(diào)動。

　　另外，我們國家每年前1000名文科狀元和前1000名理科狀元70％都在中關(guān)村念書，高智商人才密集程度非常大。為什么我們這個地方?jīng)]出過諾貝爾獎獲得者呢？沒出比爾·蓋茨呢？沒出楊致遠呢？不是說有優(yōu)秀人才就能做技術(shù)創(chuàng)新，就能辦成高科技企業(yè)。我們中關(guān)村的濃度很大，但活度系數(shù)是零，所以老沒有創(chuàng)新。搞創(chuàng)業(yè)需要激勵，怎么激勵？有五個層次，最關(guān)鍵的就是產(chǎn)權(quán)，創(chuàng)業(yè)的人最簡單的要求就是有新的成果后，對創(chuàng)造的效益有支配權(quán)。我們中關(guān)村地區(qū)一直沒有這種政策，所以中關(guān)村地區(qū)雖然人才非常多，人才資源的作用始終發(fā)揮不出來。

　　第三，公司治理結(jié)構(gòu)當中結(jié)構(gòu)的問題。在中國的公司里面，所有者不到位，公司治理結(jié)構(gòu)的建設(shè)是不可能的。

　　在一個公司，一個企業(yè)里面，人分成三類，所有者、經(jīng)營者、勞動者，這三者的追求不一樣的。所有者追求的是長遠，經(jīng)營者追求的是近期；所有者追求的是利潤，經(jīng)營者追求的是規(guī)模；所有者追求的是積累，經(jīng)營者追求的是工資；所有者追求的是再投資，經(jīng)營者追求的是當期消費。經(jīng)營者和所有者有四個方面的追求是完全背道而馳的。所以在一個公司里面要想建立一個硬性的治理結(jié)構(gòu)，一定是這兩者的利益追求達到了某種制衡和平衡。在我們的公司里面如果不存在經(jīng)營者持股，沒有投資人到位的話，這個是不行的。只有經(jīng)營者持股才能使經(jīng)營者變成所有者。

　　中國加入WTO的步伐越來越快，如果我們遲遲不使用國際通用有效的人才政策或者人力資源政策的話，怎么跟人家在人才市場上競爭。

股票期權(quán)實踐要注重要點



　　經(jīng)營者持股必須跟資本市場聯(lián)在一起

　　國家財政部企業(yè)司副司長李春滿：目前我們國家搞的產(chǎn)權(quán)激勵機制試點有三種模式。一是期股模式；二是把期權(quán)和年薪制結(jié)合在一起；三是虛擬股票期權(quán)方式。

　　第二，股票期權(quán)要劃清三個界限。首先，期股跟期權(quán)是有區(qū)別的。期股從操作上講，是贈送的。而期權(quán)必須是有償?shù)模跈?quán)的執(zhí)行方式叫有償授予，無償實現(xiàn)。并且，股票期權(quán)很重要的特點就是有選擇權(quán)。分三重：經(jīng)營者到任時要不要實行股票期權(quán)計劃的選擇權(quán)；取得股票期權(quán)后，到行權(quán)期滿時是否選擇行權(quán)；行權(quán)后，經(jīng)營者是繼續(xù)持有還是變現(xiàn)的選擇。而我們搞的一些期限，本身卻沒有選擇權(quán)的概念，實際上是一種強制性的權(quán)利安排。這里有很多是屬于行政方式來推行的改革。其次是年薪制不等于期權(quán)。年薪制只是對經(jīng)營者市場價值的一種社會評定，并不能解決經(jīng)營者進入企業(yè)以后，他對企業(yè)的貢獻率，也就是說經(jīng)營者的市場價值是可以契約的。但是，經(jīng)營者的貢獻率是不可契約的。而股票期權(quán)的安排，恰恰是把不可契約的因素給契約化了。因為期權(quán)的安排，是把企業(yè)未來的增益跟企業(yè)經(jīng)營者的收益聯(lián)系在一起的。并且，在國有企業(yè)實行年薪制，不改變企業(yè)產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)。但在國有企業(yè)里邊實行股票期權(quán)制度，由于個人持股因素的出現(xiàn)，產(chǎn)權(quán)制度必然發(fā)生變化。企業(yè)結(jié)構(gòu)的變化，必然影響到企業(yè)法人治理結(jié)構(gòu)的調(diào)整，影響到企業(yè)決策機制的變化，這一點也是年薪制不能解決的。還有員工持股跟經(jīng)營者股票期權(quán)也是兩個概念。有三個不同：一是對象不同。一般員工是勞動力的投入問題，報酬就是投資。而人力資本的投入，它是對剩余價值有索取權(quán)的。二是目的不一樣。國外的員工持股計劃的目的是解決勞資矛盾問題。對于經(jīng)營者期權(quán)，并不是解決勞資矛盾問題，是由于專業(yè)化的管理者階層直接管理企業(yè)，可以使出資者得到更多的收益。所以，所有者才心甘情愿地把自己的一部分權(quán)利讓給經(jīng)營者，是出資者要搭經(jīng)營者的“便車”，是不得已的一種制度安排。目的是不一樣的，作用上也是不一樣的。員工持股計劃達到企業(yè)內(nèi)部和諧的效果，經(jīng)營者持股是達到降低成本的問題。

　　第三，不是所有的企業(yè)都適會于搞股票期權(quán)制。企業(yè)必須具備三種條件后，才適合于搞股票期權(quán)。即：初始資本投入必須比較小，不是很大；資本的增值比較快；資本增值過程當中，人力資本的投入要素明顯。有的企業(yè)資本增值很快，但是借助一些報特殊的因素，如市場因素、政策因素、價格因素等，不能說是經(jīng)營者努力的結(jié)果。拿這三個條件來衡量，在當今要搞股票期權(quán)，最適宜的企業(yè)就是高新技術(shù)企業(yè)，既有較好發(fā)展前景的風(fēng)險性企業(yè)。風(fēng)險性企業(yè)，風(fēng)險的收益比較大，這里就有考驗經(jīng)營者的意志和能力因素在里面。

　　第四，有三項原則必須遵循。首先，實施股票期權(quán)必須遵循市場規(guī)則，應(yīng)當是有償取得的方式，而不能無償取得。我不贊成用贈股的方式冠以股票期權(quán)的名稱，也不贊成低價的方式轉(zhuǎn)讓股權(quán)。其次，設(shè)計股票期權(quán)，來源應(yīng)當是企業(yè)資本的增量，而不是資本存量。把經(jīng)營者任期之內(nèi)的貢獻和這段貢獻之間的資本增量聯(lián)系在一起，才是對人力資本投入的一種回報。最后，要著眼于企業(yè)未來的發(fā)展安排，而不要用來解決歷史遺留問題。歷史遺留問題很不容易擺平，因為解決歷史遺留問題，有一個致命的缺陷，就是事先沒有約定。

　　第五、搞股票期權(quán)的制度安排，必然涉及到三個主體。一是決策主體。這種決策主體，一般只能是出資入。二是受益主體。最科學(xué)的說法，就叫“企業(yè)當中不可缺少的人員”是受益主體。因為，股票期權(quán)有一個外號叫“金手銬”，它的目的是銬住你，是留住人才的方式。假如他所在的是關(guān)鍵性崗位，要想留住他，也可以給他期權(quán)。所以，受益人的概念不能簡單的定義為企業(yè)的經(jīng)營者，應(yīng)該是給企業(yè)做出巨大貢獻的人。面不宜過寬，關(guān)鍵性是少數(shù)，如果人數(shù)太大，就不是關(guān)鍵性少數(shù)，就變成員工持股的概念。三是操作主體。誰來操作這個事情，要有一個專門的機構(gòu)。這個專門機構(gòu)要負責(zé)制定股票期權(quán)計劃方案，要負責(zé)提出股票期權(quán)的溢價價格、行權(quán)機構(gòu)等等。而且我主張在操作主體里，不應(yīng)該包含受益主體。

　　中國銀河證券有限責(zé)任公司研究中心副主任陳東：企業(yè)經(jīng)營者持股的計劃必須要跟資本市場聯(lián)在一起，不聯(lián)在一起不能說一點意義沒有，最起碼不完善。因為資本市場有一個杠桿作用。

　　目前從未來幾年看，唯一能跟資本市場相結(jié)合的員工持股計劃，經(jīng)營者持股計劃可能就剩下創(chuàng)業(yè)市場上了。創(chuàng)業(yè)板企業(yè)推行股票期權(quán)制具有制度創(chuàng)新與規(guī)范性的意義，目前還沒有一家創(chuàng)業(yè)板的企業(yè)開始，這是一個新生事物，新生事物我們就可以在沒有開始的時候根從容來設(shè)計一下經(jīng)營者持股的激勵機制。

　　創(chuàng)業(yè)板企業(yè)股權(quán)激勵設(shè)計原則我們認為有幾個要點，一個是以經(jīng)營管理考核心技術(shù)系人員為對象，人力資本對企業(yè)進行收益的分配原則有關(guān)系。第二上市之前主要是存量設(shè)計。最近交易所已經(jīng)有創(chuàng)業(yè)極市場規(guī)范的咨詢文件，有一些細則，要求經(jīng)營者持股有一種穩(wěn)定性。如上市公司的董事、監(jiān)事、高級管理人員在其任職期內(nèi)及離職后6個月內(nèi)不得出售所持有的該公司股份等等。另外，對于擬在創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)建議，上市之前必須做好持股分配的方案，越早越好。

　　上市和非上市公司都有難辦之事

　　國家財政部企業(yè)司副司長李春滿：上市公司實行股票期權(quán)有三個難點。

　　一是股票來源問題?，F(xiàn)在受到《公司法》的限制，受到《證券上市公司規(guī)則》的限制，上市公司股票的發(fā)行是滿額發(fā)行，不可能有預(yù)留股票。這樣如果搞股票期權(quán)，就要實行或者是增發(fā)股票，或者到二級市場回購股票，但回購股票又受到《公司法》的限制。這樣就把兩條路給堵死了，上市公司必須解決股票來源問題。

　　二是股票期權(quán)所造成損益的會計處理，目前沒有相應(yīng)的規(guī)定。因為，經(jīng)營者得到收益以后，他在會計上必然表現(xiàn)為公司的一種支出，從哪個科目里支，現(xiàn)在急需一套會計規(guī)范的規(guī)定。

　　三是股市的震蕩有很多是炒作因素，行權(quán)價跟股票市價不好定。因為，股票市價的表現(xiàn)并不真實的表現(xiàn)企業(yè)的價值。如果，股票期權(quán)安排完以后，確定行權(quán)期，就不排除股票期權(quán)的受益人和股市上的操盤者共同勾結(jié)，操縱股市的可能。

　　非上市公司也有三個難點需要解決。

　　一是標的資產(chǎn)只能是股份，而不會是股票。而股份沒有單位俄，是一個相對數(shù)，相對數(shù)的最高值是100％。如果給經(jīng)營者安排10％的股權(quán)，經(jīng)營者拿了后，下一個經(jīng)營者就沒來源給他股權(quán)了，再給他10％就是拿出20％，這樣不是一種永續(xù)的制度安排。

　　二是非上市公司的企業(yè)價值不顯現(xiàn)，對非上市公司企業(yè)價值的評價，就缺乏客觀公正的標準。而對經(jīng)營者在企業(yè)價值提升過程當中的貢獻度，就更缺乏一個公正的標準。

　　三是非上市公司所給予的股份是不可流通的。變現(xiàn)能力強，價值就高，變現(xiàn)能力差，價值就低。這種情況下，非上市公司的股票的價直就不會很高。

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