茅老師講到了金融產(chǎn)品外部性問題，也講到投機(jī)問題，賭博問題，我想從制度上做一個(gè)基本的分析，當(dāng)然也不是特別的深入，有些初步的想法跟大家講講。

　　人性中的賭博心理與金融市場失靈
　　首先講到賭博，其實(shí)賭博是一個(gè)很典型的人類活動(dòng)，大家應(yīng)該從中獲得一些啟示，我們?cè)瓉韺?duì)人性的假設(shè)，假設(shè)人是利己的，他不會(huì)做賠本的買賣，他的理性讓他按照正常的邏輯來操作。但是賭博給了我們一個(gè)非常特殊的例外，實(shí)際上大多數(shù)買彩票的人都是虧的，他們事先就知道要虧，但是他們的心理是比較平衡的，而且有些人偶然手氣比較好，如果中了彩或者獲得了巨額的獎(jiǎng)金以后，他會(huì)把那個(gè)錢再重新的投入。

　　 最典型的一個(gè)故事，一個(gè)人連續(xù)兩年，每年中了五百萬，最后蹲監(jiān)獄了，為什么？因?yàn)樗J(rèn)為自己很有運(yùn)氣，他就把那個(gè)錢重新再去買彩票，買完了，結(jié)果就再也回不來了，就跟別人借，最后還不起錢了，就蹲了監(jiān)獄的。

　　實(shí)際上人類比較傾向冒風(fēng)險(xiǎn)的這樣一種賭博心理，證明了人類行為的均衡點(diǎn)并不是達(dá)到一個(gè)真正的平衡，它可能是虧損的，這點(diǎn)其實(shí)為我們對(duì)金融領(lǐng)域的人類行為，可以提供一個(gè)理解。

　　現(xiàn)在我們想討論的是，在我們的金融領(lǐng)域中，尤其在美國金融領(lǐng)域一個(gè)重要的現(xiàn)象，就是高風(fēng)險(xiǎn)的金融產(chǎn)品的出現(xiàn)，這是一個(gè)在交易、投機(jī)和賭博之間的東西，很多人買賣金融產(chǎn)品的時(shí)候，其實(shí)他的心理跟賭博是一樣的，沒有區(qū)別，我記得吳敬璉老師說過，說中國的股市就是賭場，我覺得這個(gè)話說得特別好，為什么？是因?yàn)樵谛袨樯蟻碇v，我們的金融市場跟賭場一樣，因?yàn)槟悴恢老乱徊绞峭蠞q還是往下掉，完全憑隨機(jī)的機(jī)率，完全憑運(yùn)氣。然而比起賭場，金融市場只是有一個(gè)好處，通過大家的交易，大家無論是錯(cuò)了對(duì)了，錯(cuò)了糾正你，對(duì)了給你獎(jiǎng)勵(lì)，他給出一套價(jià)格信號(hào)，這個(gè)價(jià)格信號(hào)是會(huì)有益的，會(huì)指引資源配置的流向，而賭博給出的規(guī)律是對(duì)社會(huì)沒有任何意義的，所以它只是有這樣的區(qū)別。
　　而吳老師說這個(gè)話的時(shí)候，是因?yàn)橹袊墓墒械膬r(jià)格也不是真的，很多人在那兒操縱，很多人在壟斷，很多人在作莊，實(shí)際上也是假的，那么就跟賭場差不多。

　　講到美國也是如此，金融市場中很多人設(shè)計(jì)出了一些新的金融工具，比如像期權(quán)期貨，其實(shí)這些產(chǎn)品都是高風(fēng)險(xiǎn)的金融產(chǎn)品，它的性質(zhì)接近于賭博，一旦你彩票中獎(jiǎng)了，那么你會(huì)獲得非常多的回報(bào)，但是你可能經(jīng)常會(huì)賠，而且中獎(jiǎng)的概率非常低，但是這種期權(quán)期貨跟彩票的區(qū)別在于，它的中獎(jiǎng)機(jī)會(huì)多一點(diǎn)，但是它也是賠得時(shí)間比較多，但是大家覺得沒有關(guān)系，大家可以來做，期權(quán)就是這個(gè)道理，一旦賺了，能夠賺很多，但是期權(quán)拿一個(gè)很小的錢，比如股票價(jià)值的1/10甚至幾十分之一去購買在一定時(shí)點(diǎn)上按一定價(jià)格買或賣的權(quán)利，它是一個(gè)杠桿，他能夠像百倍于自己所出錢的錢那樣操縱價(jià)格，如果賺，他會(huì)賺得相當(dāng)多。

　　所以這樣的東西，很迎合人的賭博心理，所以這個(gè)是大家都愿意做的。這個(gè)東西有風(fēng)險(xiǎn)，為什么大家不規(guī)避呢？這個(gè)很簡單，最大的風(fēng)險(xiǎn)就是賭博了，但是他都不規(guī)避。

　　基金經(jīng)理只賺不賠

　　期權(quán)這種東西被推而廣之，經(jīng)常用于對(duì)基金經(jīng)理的激勵(lì)。其實(shí)很多人已經(jīng)做了研究，對(duì)經(jīng)理的激勵(lì)的結(jié)果是一樣的，使得他選擇一些更冒險(xiǎn)的投資策略，他的收入、他的獎(jiǎng)金實(shí)際上和他的回報(bào)相關(guān)，你賺得越多，回報(bào)越多，你獎(jiǎng)金越多。

　　但是一旦賠了，經(jīng)理并不能全部承擔(dān)，而是投資者承擔(dān)，他只是個(gè)打工的，你們把錢交到我手上，最后可能是一種失敗，所以對(duì)他來講，可能產(chǎn)生更強(qiáng)的冒險(xiǎn)心理，很多基金為什么倒掉了？我們看看美國的情況，他們?yōu)槭裁醋霰容^冒險(xiǎn)的事情，這是一個(gè)系統(tǒng)性的錯(cuò)誤，因?yàn)樗麄円坏┶A了，他們會(huì)賺很大的獎(jiǎng)勵(lì)，但是輸了，自己賠不了多少，這是我的一個(gè)判斷。

　　我不知道美國這些基金經(jīng)理到底怎么樣，但是我判斷，現(xiàn)在這樣一種情況，是這個(gè)公司倒掉了，像雷曼兄弟，但是他自己前兩年也賺了數(shù)千萬、上億的紅包，他回家可以去享受了。這個(gè)結(jié)果他早就知道，邏輯很簡單，他可以干十年，九年賺錢，一年血本無歸，這個(gè)沒有關(guān)系，結(jié)果是意料之中的事情，這是一個(gè)系統(tǒng)思維，他的激勵(lì)絕對(duì)不會(huì)讓他去避免這樣一個(gè)結(jié)果，他只想賺更多的錢。在美國國會(huì)通過7000億的救市方案通過以后，據(jù)說華爾街還發(fā)紅包，發(fā)到一年60多萬，那基金經(jīng)理還怕什么。
　　金融交易所間競爭會(huì)放松管制

　金融交易所、證券交易所也非常歡迎這些高風(fēng)險(xiǎn)金融產(chǎn)品。因?yàn)閷?duì)他們來講，他們也渴望有新的交易產(chǎn)品。他們的收入取決于他們的傭金，他們的傭金取決于交易量，交易量取決于他們的交易產(chǎn)品的多少，所以我們看到，芝加哥原來就是農(nóng)產(chǎn)品交易中心，后來發(fā)展到金融交易中心，為什么？是因?yàn)檗r(nóng)產(chǎn)品交易量很小，如果一個(gè)金融交易所，只進(jìn)行一些傳統(tǒng)的交易品種的話，不會(huì)有新的收入，他們很喜歡新的交易工具的，雖然有風(fēng)險(xiǎn)。但是交易所應(yīng)該避免風(fēng)險(xiǎn)，但因?yàn)橛薪灰姿g的競爭，因?yàn)槟愕囊?guī)則管制過于厲害的話，那些交易就會(huì)跑別的交易所，他們?yōu)槭裁床荒車?yán)格的管制，就是這個(gè)原因，我嚴(yán)格了，這個(gè)交易就跑了，這個(gè)錢就讓別人賺了。于是采取比較松的管制規(guī)則，希望金融工具到這里來進(jìn)行交易。

　　其實(shí)高風(fēng)險(xiǎn)的金融產(chǎn)品，剛才茅老師說到有一些外部性。所謂外部性，是產(chǎn)權(quán)設(shè)計(jì)的不對(duì)稱，可能你行使權(quán)利的時(shí)候，給自己帶來利益，同時(shí)也給別人帶來損害。茅老師的感覺，它必有某些地方有漏洞，這些高風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)品在產(chǎn)權(quán)設(shè)計(jì)上有漏洞，不對(duì)稱。收益和承擔(dān)虧損不對(duì)稱，這是存在的，但是這種不對(duì)稱恰恰與人的賭博心理相關(guān)，所以有這種情況。
　　其實(shí)買彩票的人總是輸，一輩子買彩票就虧一輩子，你只看到一兩個(gè)，一下賺了一千萬，或者五百萬的，其實(shí)日子就是這么過的，我在解釋為什么會(huì)有這種情況，是人類的賭博心理。


　　但是也是導(dǎo)致了我們的金融市場失靈。這是第一點(diǎn)。

　　

　　華爾街院外活動(dòng)集團(tuán)和美國轉(zhuǎn)嫁損失

　　第二點(diǎn)，為什么從政府層次中，沒有對(duì)高風(fēng)險(xiǎn)金融交易有管制呢？我們講應(yīng)該說是有的，我看到很多的文件當(dāng)中，美國人還是很謹(jǐn)慎的，但是這樣不足以達(dá)到有效的管制，我覺得這是一個(gè)問題。解釋這樣一個(gè)結(jié)果非常的簡單，美國的政治制度下，這是必然的，因?yàn)橛腥A爾街利益集團(tuán)，華爾街不僅是賺錢的地方，也是很強(qiáng)的政治市場，如果美國的國會(huì)，采取一些對(duì)華爾街嚴(yán)厲的管制措施，他們會(huì)受到很大壓力。按照奧爾森的講話，華爾街的人數(shù)在美國的比重比較少，但是經(jīng)濟(jì)勢力非常強(qiáng)，他們非常的有錢，所以一個(gè)更好的規(guī)則，對(duì)他們來講，更有利的規(guī)則，他們會(huì)比別的利益集團(tuán)，更努力的爭取，第一他們?nèi)藬?shù)少，比較好聯(lián)合，可以達(dá)成一致，第二，一旦有利于他們的規(guī)則能夠通過的話，對(duì)華爾街的動(dòng)力非常的巨大。

　　所以，美國這樣的體制下，院外游說活動(dòng)是合法的，所以美國的國會(huì)很難通過一些很嚴(yán)厲的對(duì)華爾街的制度進(jìn)行管制和改造。

　　另外，從美國的高層政治上來講，也有一個(gè)問題，他們其實(shí)可以考慮到，其實(shí)這些由華爾街創(chuàng)造出來的金融工具所帶來的損失，承擔(dān)者不僅是美國人，從整個(gè)美國的國會(huì)來講，他也不會(huì)那么強(qiáng)烈的去約束華爾街，因?yàn)槊绹@些金融產(chǎn)品要向全球擴(kuò)散，通過它的資本的全球化或者金融的全球化，讓其他的國家購買，包括歐洲、日本、中國，中國買了幾千億美元的次貸證券，這個(gè)數(shù)字相當(dāng)大，中國其實(shí)還是一個(gè)金融不太開放的國家，我們承擔(dān)了幾千億非常大的損失，所以對(duì)于美國來講，假如有一半的損失是其他國家承擔(dān)的話，他們就沒有那么強(qiáng)烈的動(dòng)機(jī)約束華爾街了，這樣意義更大了?！?

　　民粹主義政治

　　

　　第三是民粹主義政治。美國的總統(tǒng)應(yīng)該是由美國的老百姓選的，其實(shí)美國的總統(tǒng)選舉相當(dāng)于直選。每個(gè)美國人都要發(fā)言，對(duì)于金融危機(jī)，或者金融危機(jī)所帶來的經(jīng)濟(jì)危機(jī)，他們會(huì)做出對(duì)政權(quán)的選擇，比如說這次奧巴馬上臺(tái)，很多人評(píng)論說，其實(shí)很大程度上（不是一定全部是這樣）和金融危機(jī)相關(guān)，因?yàn)榻鹑谖C(jī)導(dǎo)致了老百姓期待政府伸出援手救市，讓老百姓的收入不要掉下去，這是非常明顯的。

　　我們上次在深圳聽蒙代爾演講，在大家看來，他是真正的自由主義經(jīng)濟(jì)學(xué)家了，他對(duì)奧巴馬上臺(tái)非常不滿，民主黨上臺(tái)就是強(qiáng)調(diào)政府干預(yù)。美國總統(tǒng)不是由經(jīng)濟(jì)學(xué)家決定的，是由老百姓決定的，這點(diǎn)是沒有錯(cuò)的，老百姓不希望他們的收入降低，所以經(jīng)濟(jì)增長和收入問題是最大的問題，所以他們要選民主黨。

　　一個(gè)反例就是老布什，打贏了一個(gè)海灣戰(zhàn)爭，但是還是下臺(tái)了。你有多少武功沒有用，主要是要把國內(nèi)的經(jīng)濟(jì)搞好。在美國，是不允許經(jīng)濟(jì)衰退的，這是一個(gè)政治要求，是一個(gè)政治原則，這是老百姓可以舉手投票的。

　　

　　我們也看到，現(xiàn)在有些人批評(píng)格林斯潘，我覺得與其說格林斯潘錯(cuò)，不如說制度錯(cuò)，格林斯潘的利率調(diào)整可能會(huì)偏低一些，當(dāng)時(shí)也有一些說法，可能有什么新技術(shù)創(chuàng)造價(jià)值。用新技術(shù)增加的價(jià)值調(diào)高GDP，就會(huì)低估通貨膨脹率，也就要調(diào)低利率，增加貨幣供給。我記得我在2000年的時(shí)候去美國，去拜見福格爾，他是諾貝爾獎(jiǎng)獲得者，他也說，格林斯潘還沒有看到新經(jīng)濟(jì)創(chuàng)造出來的新價(jià)值，所以他的貨幣政策稍微緊了，現(xiàn)在看來也不對(duì)。這說明不是格林斯潘一個(gè)人的錯(cuò)。美國不能容忍經(jīng)濟(jì)掉下去，希望看到經(jīng)濟(jì)增長。

　　這樣一種背景下，政府更傾向于擴(kuò)張宏觀經(jīng)濟(jì)政策，尤其是出現(xiàn)了一些衰退的情況下，你看美國政府出手很快，布什7000億，奧巴瑪說要8500億，現(xiàn)在利率掉到幾乎是零，現(xiàn)在的伯南克比格林斯潘繼任者更好嗎？它就走到這一步了。 


　　還有對(duì)消費(fèi)信貸的鼓勵(lì)。先有次級(jí)抵押貸款，還有凈資產(chǎn)，凈資產(chǎn)又可以貸。鼓勵(lì)消費(fèi)就是在支撐國民經(jīng)濟(jì)，你想怎么維系它，你就必須推出鼓勵(lì)消費(fèi)信貸的措施，這樣的措施導(dǎo)致的結(jié)果就是美國的儲(chǔ)蓄率長期下跌，但是走到頭的話，他就沒有什么新的招了。這樣一個(gè)所謂儲(chǔ)蓄率很低，超前消費(fèi)的事情，這樣讓全世界都看到了這個(gè)毛病。

　　

　　這樣一個(gè)制度結(jié)構(gòu)，當(dāng)失靈市場，經(jīng)濟(jì)蕭條時(shí)，導(dǎo)致了每一次行使這樣一些治標(biāo)不治本的措施，使它的基本的經(jīng)濟(jì)參數(shù)不斷地惡化。

　　這張圖是1980年—2007年的，這是美國的個(gè)人儲(chǔ)蓄占可支配收入的百分比。降到已經(jīng)接近零了，非常低了，最高的時(shí)候達(dá)到11%左右。這還有一個(gè)更長的，這是從1945年，我們講戰(zhàn)后，45年相對(duì)低一點(diǎn)，這可能和戰(zhàn)爭有關(guān)，戰(zhàn)后最高達(dá)到12%，長期是下降的。

　　

　　這是美國政府的凈儲(chǔ)蓄。可能有時(shí)候有盈余。看一下美國歷史上的經(jīng)濟(jì)波動(dòng)，我這里從30年開始的，就是1929—1933年大危機(jī)開始的，掉了15%，這是不變價(jià)格，戰(zhàn)后也都高速的增長，達(dá)到20%了，這是不太正常的。

　　

　　 可以說，從50年代以后，大家可以看到有波動(dòng)，從來沒有掉到過負(fù)2%以外，近年來更少，2008年第三季度掉到負(fù)0.5，但是總體來講，美國的政策不允許它掉得更低，我們講戰(zhàn)后經(jīng)常是輕度衰退，不能再低了。

　　

　　我們想，這個(gè)制度根源，剛才講，一個(gè)是市場，經(jīng)營市場的失靈，一個(gè)是美國代議制政治結(jié)構(gòu)無法抵抗華爾街利益集團(tuán)，還有，我認(rèn)為美國的基本政治結(jié)構(gòu)是傾向于民粹主義的，所以它就沒法糾正。 

　　市場與政府雙失靈

　　所以我們說，第一能不能糾正高風(fēng)險(xiǎn)金融產(chǎn)品的錯(cuò)誤，金融市場失靈不能糾正，政府甚至鼓勵(lì)和利用市場失靈來達(dá)到政治目的。剛才說的次貸證券，它就帶來了房地產(chǎn)市場繁榮，從美國政府的角度看，總體來講是好的，盡管是短期的，不管以后怎么樣，我在任的時(shí)候經(jīng)濟(jì)繁榮，這是很好的事情，而且美國宏觀經(jīng)濟(jì)雖然比較成熟，但是往往為了短期的目的而救市，使帶來金融危機(jī)的人免受處罰，尤其是一些金融機(jī)構(gòu)。因?yàn)榻鹑跈C(jī)構(gòu)是我們叫做有巨大外部性的金融機(jī)構(gòu)，它一旦垮了，會(huì)帶來大批債務(wù)鏈的中斷，這樣會(huì)導(dǎo)致美國社會(huì)大面積的出現(xiàn)金融危機(jī)，所以就要救市，救了以后，這些做壞事的人也被救了，我們知道國會(huì)的7000億拿來救，救房貸公司，救了他們，好，他們一下發(fā)了獎(jiǎng)金，你本來應(yīng)該狠狠地懲罰他們，結(jié)果把他們救了，還獎(jiǎng)勵(lì)了他們。

　　在國際政治中，美國肯定會(huì)向其他的國家轉(zhuǎn)嫁損失，為什么中國增持美國國債？中國的政治被人家搞定了，就增持了，他讓大家一塊救市，就是大家一塊來承擔(dān)美國的損失，當(dāng)然大家也沒有辦法，你被綁架了，不救也不行，在國際政治上，美國肯定是轉(zhuǎn)嫁損失的。美國和歐洲的分歧就是這個(gè)，邏輯很簡單，因?yàn)檫@是它的利益所在。他們發(fā)的金融工具，逼迫別的國家買，這是利益所在。結(jié)果是我們看到的是美國政府沒有很認(rèn)真的去對(duì)待華爾街的問題，都講怎么救市，怎么花錢。
　　 所以我的結(jié)論，本次危機(jī)可以通過反周期政策操作度過，但是不能從制度上根本解決問題，以后通過若干年以后，還會(huì)出現(xiàn)很多問題。

　　

　　正確的解決辦法肯定是有的，但是這個(gè)愿景在人世間不管有沒有，沒關(guān)系，上帝會(huì)操作這個(gè)事的，其實(shí)上帝通過這些沒有達(dá)到愿景的社會(huì)垮臺(tái)來懲罰他們就夠了，你發(fā)現(xiàn)得了或者發(fā)現(xiàn)不了，無所謂，古往今來多少文明垮掉了，因?yàn)闆]有發(fā)現(xiàn)。有可能有些本質(zhì)性東西，你不改變制度，解決不了，那也是很可悲的，那就完蛋了。

　　

　　在你的國家利益上，要避免向你轉(zhuǎn)嫁。向你轉(zhuǎn)嫁，你能接受嗎？

　　美國要轉(zhuǎn)嫁損失，這是人的本性使然，是自利心使然，不是陰謀。

　　

　　茅于軾：怎么轉(zhuǎn)嫁法？

　　盛洪：你已經(jīng)買了美國的金融產(chǎn)品，虧了你自己承擔(dān)；你還要買它的國債。

　　道德是大智慧

　　秋風(fēng)也談到新自由主義，陳明談的儒教資本主義，也是自由主義的含義，我覺得，秋風(fēng)和陳明有進(jìn)一步的東西，是對(duì)自由主義本身的辨析。秋風(fēng)談到，經(jīng)濟(jì)自由，理性人、成本分析，秋風(fēng)又談到道德，這個(gè)是有提升的；但陳明沒有挖掘，儒教資本主義和新教資本主義的區(qū)別。我們經(jīng)常講，儒家的經(jīng)濟(jì)自由主義是有的，但是關(guān)鍵在于，我們要看到區(qū)別，這是一個(gè)核心的問題，不然的話，我們講文化背景，你把新教資本主義和儒家資本主義等同起來就沒有意義了，我們?cè)诤贾蓍_會(huì)的時(shí)候，我覺得就要對(duì)儒家主流思想與斯密思想進(jìn)行進(jìn)一步的辨析，那個(gè)很有意思，我們發(fā)現(xiàn)有些微妙的區(qū)別，斯密思想更接近于僅以功利論成敗、論是非，儒家主流實(shí)際上有正點(diǎn)像陳明的描述，所謂的經(jīng)濟(jì)自由主義或者理性人的判斷為基礎(chǔ)，但是有某種的道德超越，我覺得這個(gè)很重要。
　　比如基金經(jīng)理是不是新教徒？新教倫理所投射的經(jīng)濟(jì)自由理念是什么？這個(gè)是一個(gè)微妙的區(qū)別，我認(rèn)為自由主義意味著，只要有成文的法律約束，就肯定不違反，但是如果沒有的話，我就違反，比如索羅斯這樣的人。我不知道他是不是新教徒，他可能不是。但他很明確，他說現(xiàn)在這個(gè)市場制度就有問題，衍生產(chǎn)品有問題，我主張要管制，但是不管制的話，我就利用，這是一個(gè)挺微妙的區(qū)別，只要沒有現(xiàn)成的法律約束，我就做，哪怕我知道這件事情是壞的，如果是一個(gè)儒教資本主義，他的觀念可能就說，這個(gè)是問題，但是沒有法律約束，我可能就要約束自己。

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