江南春是如何讓分眾的并購和市值增長互相促進

江南春用并購做為分眾（NASD-AQ:FMCN）2008新年的禮物。12月10日，江南春半道劫下業(yè)已完成上市路演的璽誠傳媒。按照協(xié)議，分眾傳媒將以1.684億美元現(xiàn)金收購璽誠所有股權(quán)，在協(xié)議完成后的24個月里，如果璽誠傳媒實現(xiàn)了既定利潤目標，分眾傳媒還將追加支付最高1.816億美元的現(xiàn)金和自己的股票。此交易將大大擴展分眾傳媒在中國大型連鎖店數(shù)字廣告聯(lián)播網(wǎng)的覆蓋范圍。

并購是一柄雙刃劍，失敗的概率遠大于成功?；仡櫬?lián)想對IMB個人電腦的并購，資本市場的看空使其市值在消息宣布當日蒸發(fā)7億港元。而反觀分眾，每一次大規(guī)模收購卻都獲得了市場的認同，宣布并購聚眾之后，分眾股價一日內(nèi)飆升14.6%，并購國內(nèi)最大的互聯(lián)網(wǎng)廣告代理公司好耶，當天的股價則上漲5.9%，此次收購璽誠則再次推動股價上升3.71%。尤其是對于聚眾的并購使得分眾股價從30多美元上升到50美元以上，江南春也得以從焦頭爛額的競爭中脫身，開始考慮更多的戰(zhàn)略和并購問題。

成功的并購?fù)苿又直姽蓛r的上揚，高股價則反過來增強了分眾的并購能力（分眾在并購中大量使用了增發(fā)的股票而非現(xiàn)金）。2005年7月上市之初，分眾傳媒的市值僅有7億美元，短短兩年時間，分眾用于收購的資金（包括股票增發(fā)）已經(jīng)超過12億美元，而公司市值也一路水漲船高至70億美元，在經(jīng)過2007年年中的一拆二拆股之后，分眾股價目前在60美元左右徘徊。

江南春的一次次大手筆并購緣何總是能成為推動公司市值增長的點“金”之筆？

符合戰(zhàn)略的收購

2005年，璽誠曾經(jīng)對剛剛上市的分眾開價3000萬美元，不過當時的璽誠處于虧損期，江南春最終選擇了放棄。兩年之后，分眾以10倍于當年的價格收購璽誠，不過江南春對此并不在意，因為分眾此時的市值也同樣比當年上漲了10倍，而璽誠也已經(jīng)實現(xiàn)盈利，據(jù)花旗集團估計，璽誠傳媒將在2008年為分眾傳媒帶來營業(yè)收入6500萬美元，增加純利1500萬美元。

“分眾當時一年也只賺兩三千萬美金，你要把這個負值加進來以后，反而使分眾減少了10%的收益，每股收益率就不能完成對股東的承諾。”“不能以稀釋公司股票的每股收益為代價進行收購”，江南春告訴《中國企業(yè)家》說，“這個是底線?！钡_保股票的每股收益并不是最重要的收購原則，因為如果這樣，“可以收購的（公司）太多了，在中國我們隨便買很多公司都是5倍、6倍（市盈率）?！痹诮洗嚎磥?，收購的第一要素是看收購“是否符合公司發(fā)展的總體戰(zhàn)略?！?/p>

從樓宇電視到戶外電視，到生活圈媒體，再到打造圍繞消費者生活形態(tài)展開的數(shù)字化媒體平臺。江南春的收購軌跡也與分眾戰(zhàn)略發(fā)展思路一脈相承。

2007年，從事機場和民航客艙液晶電視廣告的航美傳媒和公共交通液晶廣告的華數(shù)傳媒先后在納斯達克上市，面對這兩家與分眾模式類似的公司，江南春卻并沒有像對待好耶和璽誠一樣出手。事實上，在分眾模式成功之后，圍繞電視液晶屏的廣告模式層出不窮，大學(xué)食堂、賣場、甚至理發(fā)室都開始被液晶電視占據(jù)，賣給分眾成為不少此類公司的終極目的，而分眾確實收購了其中的部分公司。但是江南春自有一套標準，他認為只有電視、報紙、互聯(lián)網(wǎng)和手機才是人們會經(jīng)?；蛘呙刻旖佑|的主流媒體，當然，樓宇電視和電梯海報也位居其中。而那些并非經(jīng)常在人們視野中出現(xiàn)的媒體則只能被稱為輔助媒體，“對于我們來說，這些補充性的（媒體）加上去也很好，生活軌跡多一個點，但如果價格太貴，多一個點少一個點對于分眾的事業(yè)群來說沒有大的區(qū)別。”因此，為了完成對消費者的覆蓋，對于符合分眾戰(zhàn)略的收購對象，即使對方已經(jīng)處于上市前夕，江南春仍然會不惜代價購入這些“主流媒體”，分眾為璽誠開出了17.5倍市盈率，聚眾則是25倍，對好耶則開出了接近其IPO所能獲得的市盈率。

“分眾的并購模式比較典型，基本上要占領(lǐng)整個廣告王國，取得足夠的領(lǐng)導(dǎo)作用，等到自己的地盤足夠大的時候，廣告就跟著過來了。這是很簡單的道理，分眾在成長過程中，整個并購戰(zhàn)略非常成功。”漢能投資集團董事長陳宏評價。

占據(jù)樓宇電視廣告市場的98%，電梯框架廣告市場的95%，在收購璽誠之后，分眾在賣場廣告市場的份額更是接近100%。一旦這些市場的增長空間趨于穩(wěn)定，新的增長點在哪里？江南春把分眾的戰(zhàn)線延長到了“主流”的互聯(lián)網(wǎng)和手機廣告領(lǐng)域，在自建和收購之間？江南春選擇了后者，“你發(fā)現(xiàn)某一些公司在這個領(lǐng)域已經(jīng)有極強的競爭力，這個時候你去建設(shè)可能要花更多的時間，跟他將來競爭之后的結(jié)果不確定。如果采取收購的話，你可以迅速占據(jù)優(yōu)勢地位，并且通過你的其他平臺和這個的組合，把你原有的優(yōu)勢附加在這個領(lǐng)導(dǎo)品牌之上，而不是跟他去競爭。這樣的話，使得這個公司在這個行業(yè)形成明顯、獨特的不可復(fù)制的優(yōu)勢?！?/p>

因此，在增長迅速且前景看好的互聯(lián)網(wǎng)廣告市場，江南春不惜以高價拿下好耶，并在隨后并購了一系列在互聯(lián)網(wǎng)汽車、房地產(chǎn)、網(wǎng)絡(luò)游戲廣告領(lǐng)域具備優(yōu)勢的二線廣告公司，同時還與東方財富網(wǎng)等部分垂直行業(yè)網(wǎng)站建立了合作關(guān)系。“我們今天整合完畢所構(gòu)成的整個分眾的互聯(lián)網(wǎng)板塊在中國整個互聯(lián)網(wǎng)廣告中的市場份額，我想幾年之內(nèi)不會有人能夠超越?！苯洗喝缃褚呀?jīng)穩(wěn)穩(wěn)占據(jù)國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)廣告代理的頭把交椅。

在手機廣告行業(yè)，江南春以同樣手法收購了當時最大的廣告代理商凱威點告。而分眾一旦建立了在廣告業(yè)的整體戰(zhàn)略優(yōu)勢，競爭對手就連拒絕分眾的收購都開始變得困難?？蚣苊襟w當年以1.83億美元的估值并入分眾，如今框架一年為分眾貢獻的利潤超過4000萬美元，按照25倍市盈率，框架的價值已經(jīng)達到10億美元。有人替本來有望獨立上市的框架老總譚智叫屈，然而譚智卻另有一種算法，“如果分眾不收購框架，分眾一定會進入電梯廣告領(lǐng)域，而像分眾這樣大規(guī)模的公司進入這個領(lǐng)域，對于框架的生存和發(fā)展來說都構(gòu)成致命的威脅?！?/p>

“不是今天會不會掙這么多錢的問題，是會不會賺錢或者是不是能增值的問題。所以，我想大家都選擇一個雙贏的結(jié)構(gòu)，把不確定性消失掉了，尋找一個共同繁榮的確定性。一個公司的經(jīng)理人如果有一定智慧的話，他會有一個正確的選擇?！苯洗喝岷偷恼Z調(diào)中透露出行業(yè)龍頭的霸氣。

整合點金手

每一次大的并購并沒有消耗江南春太多的精力整合，收購后業(yè)務(wù)整合的震蕩也沒有阻止分眾收入與利潤的持續(xù)高速增長。

這是因為分眾強調(diào)收購最大競爭對手，并形成市場壟斷的策略導(dǎo)致。“你對競爭對手的收購一定是創(chuàng)造了你對市場定價權(quán)，增加了市場的進入壁壘?！睂郾姷氖召徥墙洗旱谝淮螄L到對整個產(chǎn)業(yè)進行整合的甜頭。在收購聚眾之前，分眾與聚眾在樓宇爭奪以及給與廣告主的折扣上的惡性競爭可謂慘烈，這也大大拉低了分眾的利潤率，在完成對聚眾的并購之后，分眾就此告別此前不計成本的圈地以及一度高達4折的廣告折扣狀況，此后的分眾才有了多次提高廣告價格的底氣。

對璽誠的收購是對收購聚眾模式的一次復(fù)制，在分眾的眾多業(yè)務(wù)中，賣場廣告長期增長停滯，根據(jù)分眾2007年第三季度財報顯示，其毛利率由2006年第三季度的36.4%下降到17.7%，低于分眾整體的毛利率50.9%，在所有業(yè)務(wù)中最低。對璽誠的并購?fù)瓿珊?，進入賣場成本的降低和廣告銷售價格的提高將會成為必然。

分眾能夠迅速整合并購公司的另一因素在于聚眾、框架等并購對象大都屬于資源型廣告公司，其核心價值在于公司簽約的樓宇液晶和廣告框架的協(xié)議，而不是更加難于整合的“人”。“即使這些人員發(fā)生比較大的動蕩也不至于傷筋動骨，因為資源是存在的。”江南春說。

至今，分眾對并購團隊的整合也堪稱成功。分眾擁有樓宇電視、賣場電視、電梯框架、互聯(lián)網(wǎng)和無線廣告等多個業(yè)務(wù)版塊，在分眾內(nèi)部，這些業(yè)務(wù)版塊雖然在客戶資源方面有所協(xié)同，但是各自仍然保持了相當?shù)莫毩⑿浴＝洗簞t刻意維持了這種獨立，除原聚眾CEO虞鋒在并購后淡出，分眾所收購的大宗業(yè)務(wù)均由原創(chuàng)業(yè)者管理。譚智負責(zé)框架媒體業(yè)務(wù)，朱海龍繼續(xù)掌管好耶，其中譚智還于2007年初晉升分眾傳媒總裁。而江南春在收購之初設(shè)立的股權(quán)激勵和限制離職條款則保證了這些優(yōu)秀的高層管理者的穩(wěn)定和積極性。同時分眾的重要收購大都采取股票加現(xiàn)金的模式，并且不是采取一次性支付，而是要求對方在未來一段時期內(nèi)完成一定的業(yè)績目標才能獲得剩下的款項，這些措施牢牢捆綁了被并購者與分眾的利益，這也是框架、好耶等公司在并入分眾后以更快速度增長的重要原因。

反觀國內(nèi)另一家著名IT公司，千橡集團同樣大肆收購了許多公司，但是這些公司的管理者大都是缺乏經(jīng)驗的創(chuàng)業(yè)者，這導(dǎo)致內(nèi)部管理牽扯了領(lǐng)導(dǎo)者陳一舟的大量精力。

江南春透露，分眾在2008年的并購步伐將會放緩，其工作重心將轉(zhuǎn)向在互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)的增值以及新領(lǐng)域的開拓上。雖然華爾街為分眾提供了收購所需的彈藥，但是江南春強調(diào)華爾街并不是公司圍繞的核心，為廣告主創(chuàng)造最高的投資回報率才是，“從一個比較長的周期來看，業(yè)績還是反映最終股價的標準?！?/p>

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