一、房價下跌絕不是調(diào)控本意

　　我們堅信，監(jiān)管層對房地產(chǎn)行業(yè)調(diào)控的意圖不是全盤否定房地產(chǎn)行業(yè)，而是逐步滿足最廣大人民群眾的住房需求。正如建設(shè)部官員在1月22日所指出的一樣，“既要防止房價上漲過快，也要防止過猛下降”。房價暴跌無法和安居樂業(yè)劃等號，只有社會穩(wěn)定、經(jīng)濟(jì)發(fā)展、金融體系安全、房地產(chǎn)供應(yīng)平穩(wěn)，政府通過調(diào)控穩(wěn)定房價才有意義。

　　1995年前后，為抑制經(jīng)濟(jì)過熱，政府曾經(jīng)大幅提高利率和存款準(zhǔn)備金率的從緊政策。調(diào)整引起了房地產(chǎn)行業(yè)的營業(yè)利潤率、房地產(chǎn)開發(fā)投資額、商品房銷售價格均同比下降，行業(yè)景氣逆轉(zhuǎn)。歷史不會簡單重復(fù)，我們認(rèn)為，當(dāng)前的“從緊”雖然字面相似，實質(zhì)完全不同。

　　1、房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展的歷史階段決定調(diào)控不以房價下跌為目的

　　1995年，住房市場化改革剛剛起步，商品房供應(yīng)占城市住宅的比重不到8%，居住需求仍然依靠福利分房來滿足；2007年，商品房住宅占城市住宅比重已經(jīng)超越了30%，絕大多數(shù)的新增住房需求需要通過商品房市場來解決。在住房供應(yīng)制度改革后，商品房市場已經(jīng)成為了住宅供應(yīng)的主角，地位和當(dāng)年不可同日而語。

　　1995年，房地產(chǎn)在國民經(jīng)濟(jì)中仍然無足輕重；今天，房地產(chǎn)行業(yè)拉動了近20個相關(guān)產(chǎn)業(yè)發(fā)展。一旦房地產(chǎn)行業(yè)景氣逆轉(zhuǎn)，銀行、鋼鐵、建筑建材等行業(yè)都會一損俱損，建筑行業(yè)的勞動力需求也會大量下降。盡管政府擔(dān)心經(jīng)濟(jì)過熱，但也只有一定的經(jīng)濟(jì)增長速度，特別是房地產(chǎn)行業(yè)的繁榮才能保證每年新增約2000萬勞動力就業(yè)和社會穩(wěn)定。

　　2、房地產(chǎn)行業(yè)對金融體系的意義決定了調(diào)控不以房價下跌為目的

　　1997年，住房按揭貸款剛剛起步，區(qū)區(qū)131億元人民幣的規(guī)模在龐大的銀行貸款余額面前微不足道；近10年來，由于按揭貸款的不良率一直保持在1%-2%上下，銀行對發(fā)放個人住房按揭貸款充滿熱情。2006年，按揭貸款規(guī)模超過2.2萬億人民幣，占銀行貸款余額的9.44%和GDP的10.74%。銀行有超過20%的資產(chǎn)直接或間接用于房地產(chǎn)用途，近半數(shù)的資產(chǎn)和房地產(chǎn)抵押物有關(guān)，房價下跌已經(jīng)成為了銀行體系不能承受之重。

　　3、調(diào)控手段本身說明政府意圖不在打壓房價

　　1997年，計劃經(jīng)濟(jì)和市場經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)軌期，政府調(diào)控手段單一，行政干預(yù)容易造成“一抓就死，一放就亂”；2007年，政府在多年的調(diào)控之后手法更為市場化，目標(biāo)也發(fā)生變化。我們看到了政府通過信貸、土地、稅收政策以改善居民居住條件為根本目標(biāo)的多管齊下。

　　以提高首付為例，政府通過第一套住房和第二套住房的劃分區(qū)別了自住性需求和投資性需求，通過允許人均居住面積低于當(dāng)?shù)厝司》棵娣e的家庭購買第二套房區(qū)別了改善性需求和投資性需求。我們看到住房的投資者資金成本在上升，但仍見到銀行體系對自住需求的按揭貸款大力支持；以保障性住房建設(shè)為例，從各地出臺的細(xì)則來看，保障性住房針對了家庭年收入2萬元左右的低收入家庭，提供的是面積為50-60平米的中小住房，其目的不是取代商品房市場的職能，而是肯定市場作為供應(yīng)主體，以政策彌補(bǔ)市場的不足；從加息為例，2007年12月21日央行年內(nèi)第六次調(diào)整存貸款利率時，維持長貸利率不變，已經(jīng)顯示了監(jiān)管層對購房人承受能力的呵護(hù)。

　　總之，盡管從字眼上看我們再次面對“防范房地產(chǎn)投資過熱”和“從緊的貨幣政策”，但本輪調(diào)控是2004年以來對行業(yè)調(diào)控的深化，而絕不是對房地產(chǎn)改革的否定。調(diào)控的目標(biāo)是滿足人民群眾居住需要，而不是打壓房價。

　　二、成交量長期萎縮更是不可容忍

　　房地產(chǎn)市場有不同的利益主體，利益之爭決定了共識很難達(dá)成。房地產(chǎn)企業(yè)需要有自己的話語權(quán)，也有能力表達(dá)有渠道傳播自己的言論，于是“房價上漲合理論”、“泡沫論子虛烏有”成了市場的強(qiáng)音。但是房價上漲最直接威脅到的就是購房者的利益，住房福利制度取消后他們“安居夢”的實現(xiàn)只有通過市場化的渠道，遠(yuǎn)高于收入的房價漲幅讓他們不堪重負(fù)，怨聲載道。當(dāng)這種聲音不斷匯集，形成一股合力之后自然有代言人來表達(dá)他們的心聲。除此之外，地方政府、中央政府、銀行等等所處的地位不同，代表的利益不同，考慮問題的立場也不同，綜合造成了關(guān)于房價的爭論。

　　但是不管如何爭論，政策都不會容許成交量大幅萎縮，因為它傷及了所有參與者的利益。一旦成交量萎縮，中央政府失去了稅收、GDP增長的一個驅(qū)動力；地方政府失去的是就業(yè)和財政收入；銀行失去的是重要客戶和利潤來源；上下游企業(yè)失去了“飯碗”；購房者居住條件的改善遲遲得不到滿足。如此這種情景，政策怎么會容許？

　　香港就是房地產(chǎn)調(diào)控政策不當(dāng)?shù)姆蠢?997年香港政府為了解決住房問題，宣布以遠(yuǎn)低于市場價格供應(yīng)大量公屋，結(jié)果香港房價一落千丈，房屋竣工量下降，不少工薪階層變成了“負(fù)翁”。同時銀行資產(chǎn)質(zhì)量下降，香港經(jīng)濟(jì)遭受了嚴(yán)重打擊，普通市民也絲毫沒有從房地產(chǎn)和金融滑坡中獲得好處。香港政府不得不在2001年將公屋供應(yīng)量恢復(fù)到正常水平。

　　當(dāng)前的政策調(diào)控，既要避免房價大幅上漲帶來泡沫，更要防止房地產(chǎn)市場縮量引起的“群輸”局面。我們相信政府的調(diào)控能力，也相信本輪調(diào)控絕不會重蹈香港1997年的覆轍。我們對未來政策進(jìn)行了敏感性分析，認(rèn)為2008年最可能出現(xiàn)的是中性情況。在這一情形下，房價仍能維持同比上漲，行業(yè)整合將造就強(qiáng)者恒強(qiáng)的局面。

　　當(dāng)前市場對行業(yè)的預(yù)期偏向悲觀，任何中性和樂觀情景的出現(xiàn)（如放開房地產(chǎn)企業(yè)上市融資、推出低稅率的物業(yè)稅、加息時保持長貸利率不變動），都是地產(chǎn)股行情的重要助推因素。

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