交易所監(jiān)管上市公司法律問題研究
目錄 3.1證券交易所監(jiān)管上市公司概述 3 3.1.1 證券交易所的法律性質 4 3.1.1.1 證券交易所是非營利法人 4 3.1.1.2 證券交易所是會員制自律組織 6 3.1.2 證券交易所監(jiān)管職能的轉變 9 3.1.2.1 第一時期：證券交易所是交易設施提供者 9 3.1.2.2 第二階段：證券交易所開始承擔市場監(jiān)管職責 11 3.1.2.3 第三階段：政府監(jiān)管取得優(yōu)勢地位 13 3.1.2.4 幾點分析結論 14 3.1.3 我國證券交易所監(jiān)管的主要問題 16 3.1.3.1 成功經(jīng)驗 16 3.1.3.2 存在的問題 17 3.1.4 我國證券交易所重新定位的理論分析 21 3.1.4.1 我國證券交易所監(jiān)管“地位低下”的真實含義 21 3.1.4.2 證券交易所監(jiān)管與政府行政監(jiān)管之間的差異 24 3.1.4.3 國外證券交易所監(jiān)管與政府監(jiān)管的職能劃分 27 3.1.5 我國證券交易所監(jiān)管職能重新定位的實證分析 28 3.2 證券交易所的監(jiān)管基礎 35 3.2.1 監(jiān)管關系的法律性質 36 3.2.1.1 上市協(xié)議是約束證券交易所與上市公司關系的法律基礎 36 3.2.1.2 上市協(xié)議與證券交易所規(guī)則之間的關系 39 3.2.2 監(jiān)管關系的法律特點 40 3.2.2.1 附保護第三人利益的合同 40 3.2.2.2 包含實施監(jiān)管為內(nèi)容的特殊合同 43 3.2.3 證券交易所監(jiān)管權利的實證來源 45 3.2.3.1 法律法規(guī)規(guī)定 45 3.2.3.2 政府監(jiān)管部門授權 46 3.2.3.3 平等協(xié)商機制 47 3.2.4 證券交易所監(jiān)管行為的可訴性 48 3.3 監(jiān)管目標的特性：我國公司現(xiàn)狀分析 50 3.3.1 公司法制度設計問題 50 3.3.1.1 資產(chǎn)剝離及財務模擬政策 51 3.3.1.2 公司法采取的不合理量化標準 53 3.3.2 上市公司治理問題 55 3.3.2.1 公司治理的誤區(qū) 55 3.3.2.2 證券交易所介入公司治理 60 3.3.3 公司行為的外部環(huán)境問題 62 3.3.4 信息披露問題 66 3.3.4.1 立法層面問題 66 3.3.4.2 實踐層面的問題 68 3.3.5 小結：對證券交易所監(jiān)管的要求 70 3.4 證券交易所的監(jiān)管措施 70 3.4.1 境外證券交易所的監(jiān)管措施 71 3.4.1.1 香港聯(lián)合證券交易所 71 3.4.1.2 紐約證券交易所 73 3.4.1.3 澳大利亞股票交易所（ASX） 76 3.4.1.4 小結：域外證券交易所監(jiān)管的基本特點 76 3.4.2 我國證券交易所監(jiān)管措施的分類 77 3.4.2.1 我國證券交易所的近期監(jiān)管實踐 77 3.4.2.2 證券交易所監(jiān)管措施 78 3.4.3 紀律程序 84 3.4.3.1 紀律處分程序的啟動 84 3.4.3.2 程序規(guī)則：聆訊及復核 85 3.4.3.3 程序規(guī)則的引進 89 3.5 證券交易所規(guī)避監(jiān)管風險的法律對策 91 3.5.1 市場化：證券交易所法律風險的形成及類型 91 3.5.2 可訴性：對抗證券交易所監(jiān)管的基礎問題 95 3.5.2.1 可訴性問題的基本分析 95 3.5.2.2 訴訟性質的基本分析 97 3.5.3 上市公司對證券交易所提起的訴訟 98 3.5.4 投資者對證券交易所提起的訴訟 105 3.5.5 證券交易所法律風險的規(guī)避 109 3.5.6 依從性：緩和證券交易所法律責任的重要考慮 115 3.6 結束語 116 第三篇 證券交易所監(jiān)管上市公司法律問題研究 課題負責人：葉 林 課題研究員：段 威 潘文軍 王世華 王雪丹 課題協(xié)調人：馬江河 3.1證券交易所監(jiān)管上市公司概述 上市公司必須受到監(jiān)管，這是我們在考察股票市場長期發(fā)展歷史后得到的普遍結論。 即使撇開股票市場，我們同樣發(fā)現(xiàn),產(chǎn)生并發(fā)展至今的市場經(jīng)濟史本身就是詮釋這一基本 判斷結論的最好證明。在市場經(jīng)濟發(fā)展初期，任何交易市場是在自我形成、自我管理中 產(chǎn)生和發(fā)展起來的，旨在調整市場經(jīng)濟關系的民商事法律也同樣是以交易習慣表現(xiàn)出來 的；而后，隨著經(jīng)濟管制的加強，才出現(xiàn)習慣向習慣法、國家制定法的過渡。在市場經(jīng) 濟早期，交易習慣和習慣法的功能是通過各種行會組織的活動來實現(xiàn)的。但隨著競爭的 逐漸加劇，行業(yè)壟斷程度降低，行業(yè)自律組織監(jiān)管的影響力必然受到極大限制。此時， 僵硬地堅持行業(yè)組織自我管理就意味著放任自流，將無法消除或有效遏制商業(yè)欺詐，并 最終影響到市場的秩序穩(wěn)定和健康發(fā)展。在此情況下，國家為維系市場信用，只能通過 頒布相關立法、設置必要機構來規(guī)范市場行為，以最終貫徹國家立法精神。 然而，法律不是萬能的，國家立法只能發(fā)揮鼓勵、限制某些類型化行為的作用，國家 總體上無法直接介入到某個具體企業(yè)，這就構成了國家干預經(jīng)濟生活的“度”。于是，行 業(yè)管理在將市場管理主導權力交給政府監(jiān)管機構的同時，也依然保留著監(jiān)管市場的部分 職責，它們依然發(fā)揮著政府監(jiān)管無法替代的監(jiān)管作用。但如何劃分行業(yè)管理與政府管理 的領域，行業(yè)管理組織在法治精神下如何合理地行使監(jiān)管職權，就成為現(xiàn)代社會必須認 真研究的問題。 3.1.1 證券交易所的法律性質 3.1.1.1 證券交易所是非營利法人 我國《證券法》第95條規(guī)定，證券交易所是提供證券集中競價交易場所的不以營利為目 的的法人?！蹲C券交易所管理辦法》規(guī)定的證券交易所法律性質更為詳細和具體。該《證券 交易所管理辦法》第3條規(guī)定，證券交易所是指依本辦法規(guī)定條件設立的，不以營利為目 的，為證券的集中和有組織的交易提供交易場所、設施，履行國家有關法律、法規(guī)、規(guī) 章、政策規(guī)定的職責，實行自律性管理的法人。 《證券法》和《證券交易所管理辦法》均承認證券交易所“不以營利為目的”。在民商法理 論上，“不以營利為目的”并非禁止證券交易所收取服務費用或取得服務收入，而是包含 兩個意思：（1）不以營利為目的的法人，不得從事經(jīng)營或營業(yè)活動。證券交易所因提供 證券集中競價交易場所，顯然會發(fā)生服務成本、費用和開支，故向證券公司、上市公司 收取服務費用或上市費用，除可填補自身開支外，將更有助于維持證券交易所的持續(xù)存 在和發(fā)展?！蹲C券法》第九十八條規(guī)定，證券交易所的各項費用收入，應當首先用于保證 證券交易場所和設施的正常運行并逐步改善?！蹲C券交易所管理辦法》第十二條明確規(guī)定 證券交易所不得直接或間接從事以營利為目的的業(yè)務。（2）不向成員單位分配積累或收 入。法人在扣除成本后不得向其成員分配證券交易所的積累、盈余或者利潤?！蹲C券法》 第九十八條規(guī)定，證券交易所的積累歸會員所有，其權益由會員共同享有，在其存續(xù)期 間，不得將積累分配給會員。國外學者甚至認為，不向會員分配積累或盈余，是證券交 易所作為“不以營利為目的”之法人的最主要特征。 “不以營利為目的”系采取排除法規(guī)定證券交易所的性質，它排斥了證券交易所從事營 業(yè)并向會員分配盈余，但并未賦予證券交易所以確定性質；在我國，國家機關法人和社 會團體法人同樣是“不以營利為目的”的法人組織，但證券交易所卻通常被歸入事業(yè)單位 法人中，從而使證券交易所顯現(xiàn)出與國家機關和社會團體法人的差異。為了避免“不以營 業(yè)為目的”一語帶來的模糊含義，國外學術界有時將證券交易所稱為“公益性”法人?！肮?益性”不僅可以涵蓋“不以營利為目的”的全部內(nèi)容，還可展現(xiàn)出證券交易所開展業(yè)務時須 斟酌社會公眾投資者利益的價值趨向，從而避免單純?yōu)樽C券交易所或其會員私利開展業(yè) 務的傾向。 就境外證券交易所組織形態(tài)來說，分為公司制和會員制兩種形式。實際上，無論會員 制或公司制的證券交易所都十分看中“公益性”特征。在臺灣地區(qū)，現(xiàn)在僅有一家證券交 易所即采取公司制的臺灣證券交易所，該證券交易所系于1961年成立的民營公司組織。 臺灣證券交易所設立之初，股東包括公營企業(yè)、銀行及民營企業(yè)，其中13家公營企業(yè)及 銀行持有證券交易所42%的股權，30家民營企業(yè)分別持有58%的股權。證券交易所股東大 會為最高決策機構，股東大會下設董事會和監(jiān)察人。根據(jù)臺灣部分學者解釋，臺灣證券 交易所之所以采取公司制，主要是因為臺灣證券市場創(chuàng)建之初，證券業(yè)者家數(shù)不多，經(jīng) 營未上正軌，不具備成立會員制證券交易所的條件；公司制證券交易所系過渡性質，視 將來市場發(fā)展狀況，于適當時期將改制為會員制。日本證券交易法規(guī)定證券交易所采取 會員制組織形式，但目前關鍵問題之一就是應否進行證券交易所的公司化改革。日本學 者認為，證券交易法規(guī)定采取會員制組織形式是基于這樣的基本判斷：為了使市場公正 順利地運營，證券交易所最好由負有交易責任的會員組成的非營利組織來進行。但隨著 美國納斯達克進入日本，電子證券交易不斷普及，市場競爭加劇，為了維持生存，證券 交易所急需大量投資，來改善其清算交割系統(tǒng)并向社會公眾提供便利服務，而社會機構 投資者及上市公司往往具有更大的投資能力。臺灣地區(qū)為緩和公司制證券交易所帶來的 過渡趨利性與“公益性”間的沖突和矛盾，要求證券交易所提高公積金比例，并限制向股 東分配利潤的比例。 值得注意的是，原《證券交易所管理辦法》將證券交易所明確地定位于“事業(yè)法人”，而 非籠統(tǒng)地確定證券交易所的法人地位①。國務院1998年9月25日發(fā)布的《事業(yè)單位登記管理 暫行條例》規(guī)定，事業(yè)單位是指國家為了社會公益目的，由國家機關舉辦或者其他組織利 用國有資產(chǎn)舉辦的，從事教育、科技、文化、衛(wèi)生等活動的社會服務組織[1]。事業(yè)單位 應當具備法人條件[2]。法律規(guī)定具備法人條件、自批準設立之日起即取得法人資格的事 業(yè)單位，或者法律、其他行政法規(guī)規(guī)定具備法人條件、經(jīng)有關主管部門依法審核或者登 記，已經(jīng)取得相應的執(zhí)業(yè)許可證書的事業(yè)單位，不再辦理事業(yè)單位法人登記，由有關主 管部門按照分級登記管理的規(guī)定向登記管理機關備案[3]。 《事業(yè)單位登記管理暫行條例》在明確表達事業(yè)單位之“社會公益目的”的同時，還從事 業(yè)法人活動范圍及積累歸屬兩方面作出進一步規(guī)定：（1）事業(yè)單位不得從事經(jīng)營性活動 ，也即不得以營利為目的而從事經(jīng)濟活動，只能從事教育、科技、文化、衛(wèi)生等社會服 務。事業(yè)單位從事經(jīng)營性活動的，須按照公司、企業(yè)組織法律和法規(guī)另行登記。也就是 說，事業(yè)單位從事經(jīng)營活動為例外情形，而且從事經(jīng)營活動須以獲得特別許可為前提。 （2）事業(yè)單位不得向創(chuàng)辦人分配積累和收入?！妒聵I(yè)單位登記管理暫行條例》雖未直接規(guī) 定事業(yè)單位不得分配積累和收入，但規(guī)定“事業(yè)單位開展活動，按照國家有關規(guī)定取得的 合法收入，必須用于符合其宗旨和業(yè)務范圍的活動”，從而顯示出事業(yè)單位不得分配積累 和收入的特點。 原《證券交易所管理法》將證券交易所定性為事業(yè)法人，旨在對應我國《民法通則》確立 的法人分類體系。結合宗旨來說，將證券交易所定性為具有社會公益目的的事業(yè)單位法 人，是比較恰當?shù)摹?3.1.1.2 證券交易所是會員制自律組織 《證券交易所管理辦法》和深滬《證券交易所章程》明確規(guī)定，證券交易所系采取會員制 組織形式的自律組織。國內(nèi)外學術界對會員制概念的表述基本一致，即凡由具有會員資 格的專業(yè)機構或人員依法組成并運營的證券交易所，均為會員制證券交易所。然而，因 各國國情存在差異，各國法在會員制概念表述上的基本一致，并不完全等同于各國認同 會員制真實含義的一致。證券市場最初是從股票交易發(fā)展而來。在1760年，被驅逐出皇 家交易所的150名經(jīng)紀人在喬納森咖啡館（Jonathan’s Coffee House）組成了專門從事股份買賣的俱樂部[4]。這個俱樂部就是英國倫敦證券交易所的 前身。該俱樂部作為私法上的特殊交易組織，原本是自發(fā)形成的私人組織，參加該俱樂 部的會員共同承諾按照交易所規(guī)則從事自己買賣證券或代理買賣證券，并自愿接受俱樂 部的約束。俱樂部會員相互之間進行證券交易，并拒絕與非會員間發(fā)生證券買賣，俱樂 部由此發(fā)展成具有會員資格的成員所組成的“私人俱樂部”[5]。在初期，證券交易所是會 員按照契約規(guī)則自愿組成并實行自我管理的特殊組織形態(tài)，私人俱樂部作為排斥外來者 的內(nèi)部成員互助性組織，自行建立起內(nèi)部管理規(guī)則，有權向內(nèi)部成員施加懲罰，并排斥 來自國家和社會公眾的外部干預。因此，早期的證券交易所是比較單純的會員制組織。 我國證券交易所采取會員制組織形式，其真實含義有別于傳統(tǒng)會員制證券交易所，它 是一個“超會員制”組織。首先，我國成立證券交易所系由政府強力推動形成，而非由證 券從業(yè)人員或機構基于契約結為一體，有學者將其稱為“滬深交易所制度演變屬于政府主 導下的強制性制度變遷”[6] 。我國現(xiàn)有兩家證券交易所實際都是政府出資組建的，證券機構實際是自愿加入政府組 建的證券交易所，而不是由證券經(jīng)營機構自由組建證券交易所，這使得證券經(jīng)營機構與 證券交易所的關系相對更為疏遠，證券經(jīng)營機構更關心借助證券交易所提供的交易平臺 從事證券交易，而不關心證券交易所自身事務。其次，證券交易所盈虧狀況與證券從業(yè) 機構利益間沒有必然聯(lián)系。在我國，上市公司股票無論是在上海證券交易所或者是深圳 證券交易所上市，都須聽命于證監(jiān)會安排，證券交易所并無爭取上...
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